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26 de Septiembre de 2018

Recapitulando: corrida cambiaria 2018

Mirá el informe sobre la corrida cambiaria de este 2018, repasando los principales hechos, describiendo sus consecuencias y destacando los principales puntos para tener en cuenta para los próximos días de Nicolas Rivas, Analista Financiero en Estudio Kotsias.

En momentos donde tanto la cantidad como la velocidad de los acontecimientos dificultan el procesamiento de la información, resulta fundamental tomarse un momento de repaso de los mismos y dar lugar a la reflexión para lograr obtener conclusiones más limpias, a partir de las cuales tomar mejores decisiones a futuro.

 

Por esta razón, decidimos sintetizar los principales acontecimientos vividos durante la corrida cambiaria contra el peso argentino, tanto del mercado local como de los mercados internacionales. De esta manera, evaluando las causas y las consecuencias de cada hecho, podremos saber que esperar cuando similares acontecimientos sucedan en el futuro. Además, al poder visualizar el panorama general, podremos tomar decisiones más acertadas.

 

Mediante este informe, se introducirá a como se fue gestando la corrida cambiaria, se desarrollará la cronología de la misma y se describirá el contexto internacional y las principales variables que afectan a las finanzas del país, para finalizar con conclusiones sobre lo transitado y un panorama de lo que puede esperarse en la materia a futuro.

 

COMIENZO DEL 2018

 

El año había comenzado con un fuerte apetito por la divisa norteamericana, aún después de la colocación de títulos públicos argentinos en los mercados internacionales por 9.000 millones de dólares. La demanda había comenzado aproximadamente a mediados de diciembre de 2017, y había llegado a su punto de máxima tensión el día 28 de diciembre de 2017, cuando el Gobierno Nacional junto al BCRA había anunciado un cambio en las metas de inflación para el año 2018.

 

Este episodio fue leído de forma negativa por diversos analistas, economistas e inversores como la intervención de la independencia del Banco Central por integrantes del Gobierno Nacional, principalmente del Jefe de Gabinete, Marcos Peña. Esa fue la versión que circuló en los principales medios de comunicación locales y la que, como mencionamos, muchos repetían como el origen de todos los males. Sin embargo, en mi opinión, no tuvieron en cuenta el contexto internacional ni lo que esto significaba para las finanzas del país, como veremos en detalle más adelante.

 

Esta situación continuó deteriorándose hasta el mes de marzo, donde el BCRA decidió intervenir en el mercado cambiario. La primera intervención fue el día 5 de marzo mediante una venta de 30 millones de dólares en $20,40. A partir de ese momento, el BCRA se transformó en un importante abastecedor de divisas: cuando la demanda pedía dólares por encima del precio “techo”, ubicado en $20,20, la autoridad monetaria se encargaba de abastecerlas. Esto provocó una calma cambiaria, hasta que finalmente se desató la corrida.

 

CRONOLOGÍA

 

25 de abril de 2018

 

Tenedores extranjeros desarmaron en forma masiva sus tenencias en LEBACs. En ese momento, en el mercado se decía que el disparador de esta venta masiva fue que al día siguiente entraría en vigencia el impuesto a la renta financiera para extranjeros.

 

El USD cotizaba $20,26 en el mercado mayorista y el BCRA vendió el récord histórico de 1.471,70 millones de dólares para satisfacer la demanda. Las anteriores intervenciones significativas habían sido el 1 de octubre de 2015 por US$ 645 millones – durante la gestión de Alejandro Vanoli, en pleno cepo cambiario – y el 9 de agosto de 2017 por US$ 584 millones, cuando Sturzenegger calmó la fuerte ola compradora por la incertidumbre provocada por las PASO.

 

8 de mayo de 2018

 

Macri anuncia que se pedirá asistencia financiera al FMI. Esto ocurrió de forma posterior al cierre del mercado cambiario, donde el USD había cerrado en $22,35. Este anuncio tomó por sorpresa a todos participantes del mercado.

 

La consecuencia fue aún más preocupación en el mercado financiero, alcanzando el tipo de cambio $25 en los cuatro días posteriores al mismo.

 

15 de mayo

 

Sturzenegger pone desde el inicio de la rueda 5.000 millones a la venta en $25 para frenar la corrida. El Ministerio de Finanzas, con Caputo como titular en ese momento, colocó BOTEs – Bonos del Tesoro en pesos a tasa fija - por 3.000 millones de dólares a los fondos externos BlackRock y Templeton, por lo que hubo ingreso de divisas al país.

 

Ambas medidas fueron el puntapié inicial para una estabilidad transitoria del dólar, aunque el BCRA siguió manteniendo los 5.000 millones de dólares a la venta en las semanas posteriores.

 

7 de junio

 

El Gobierno Nacional y el FMI anuncian que llegaron a un acuerdo por un total de 50.000 millones de dólares y un desembolso inicial por 15.000 millones de dólares, un número superior a las proyecciones de los más optimistas. Al día siguiente, el BCRA no volvió a poner los 5.000 millones de dólares a la venta y el dólar comenzó a escalar nuevamente, pese a ser considerado como histórico el apoyo financiero del FMI al país.

 

14 de junio

 

En medio de la escalada del dólar y luego de una rueda cambiaria donde el dólar pasó de

 

$26 a casi $28, renunció a la presidencia en el BCRA Federico Sturzenegger. Asume en su lugar Luis Caputo y unifican el Ministerio de Hacienda con el Ministerio de Finanzas, que queda a cargo de Nicolas Dujovne.

 

20 de junio

 

El directorio del FMI aprueba el acuerdo que se había anunciado. Este mismo día, el MSCI otorga la calificación de país emergente a Argentina.

 

2 de julio

 

Ante el cierre en máximos históricos hasta ese momento en $28,90 en el segmento mayorista el día viernes 29 de junio, el BCRA decidió aumentar en tres puntos porcentuales los encajes bancarios. A su vez, junto con el Ministerio de Hacienda, lanzaron un canje de LEBACs por LETEs en dólares para satisfacer la gran demanda que estaba buscando dolarizarse. A partir de estas medidas, y sumado a la continuación de las subastas diarias por 100 millones de dólares, se pudo lograr una “pax cambiaria” transitoria.

 

1 de agosto

 

Ante la estabilidad que estaba mostrando el dólar en el mercado cambiario, Nicolas Dujovne decidió reducir las subastas diarias de dólares de 100 millones a 75 millones diarios hasta fin de esa semana, y a 50 millones diarios a partir de la siguiente. Esto dio el puntapié inicial para que el dólar comenzara a moverse de forma alcista nuevamente.

 

9 de agosto

 

La lira turca sufrió una fuerte depreciación, pasando de 5,27 unidades por dólar a 5,54 unidades por dólar (+5,12%) en un solo día. Los dos días posteriores hubo una depreciación más violente aún de la moneda turca, llevándola al récord de 7,08 liras por dólar. El aumento en tres días llegó al +34,35% y esto afectó al peso argentino que llegó a más de $30 por dólar el día 13 de agosto, mismo día que la lira turca hizo su máximo.

 

13 de agosto

 

El dólar en el segmento mayorista supera los $30, por lo que el BCRA anuncia una nueva suba en las tasas de interés de 500 puntos básicos, ubicándola en 45% anual. Además, anuncia el programa de cancelación de LEBACs: reducción gradual del stock mediante licitaciones de cantidades menores a las que vencen y solo a entidades no bancarias, ya que los bancos solo podrán suscribir LELIQs o a NOBACs.

 

El objetivo de este programa es reducir las vulnerabilidades del sistema financiero y volver al esquema clásico donde el ahorro de los individuos se canaliza al sistema mediante entidades bancarias, principalmente vía plazo fijo.

 

29 de agosto

 

Antes de la apertura de la rueda cambiaria, Macri anuncia que está acordado con el FMI el adelanto de los desembolsos, en un intento de calmar al mercado que había agudizado la corrida contra el dólar: el día anterior, el dólar había cerrado en $31,50 en el segmento mayorista. Sin embargo, no tuvo éxito, más bien lo contrario: el 29/08 cerró en $33,90 máximos del día.

 

Cabe destacar que el anuncio daba por hecho el acuerdo con el FMI sobre el adelanto de desembolsos, cuando en realidad no había ningún acuerdo.

 

30 de agosto

 

Durante la rueda cambiaria el dólar llegó a $41,50 en el mayorista. El BCRA tomó la decisión de aumentar 1.500 puntos básicos la tasa de interés, llevándola al 60% anual, y aumentó  en cinco puntos los encajes bancarios. Con estas medidas, sumado a una subasta de 500 millones de dólares, logró que el dólar cierre en $38. Entre el 29 y el 30 de agosto, la divisa norteamericana tuvo el salto más rápido de toda la corrida cambiaria, totalizando 20,50%  en solo dos días.

 

5 de septiembre

 

Debido a persistencia en la demanda de dólares, el BCRA modificó sorpresivamente la forma de intervención: además de las subastas – que se habían mostrado claramente inefectivas – vendió directamente dólares en el mercado de cambios. Esto tomó por sorpresa a los operadores, ya que esta forma de intervención no se encontraba autorizada por el FMI.

 

19 de septiembre

 

Este día fue clave para el mercado cambiario, ya que se liberaban los pesos de los vencimientos de las LEBACs y la duda era si no es estaba “echando nafta” a la corrida cambiaria.

 

Sin embargo, no hubo mayores inconvenientes, aunque el BCRA era quien intervenía el mercado cambiario con ventas directas. Además, el Ministerio de Hacienda licitaba letras capitalizables en pesos o Lecaps, lo que se marcó como un hecho relevante que debería leerse positivamente si se realizaba con éxito. Al finalizar la rueda fue conocido el resultado, el cual fue mejor a lo esperado, ya que inversores extranjeros ingresaron al país 930 millones de dólares parar comprar estos activos en pesos.

 

25 de septiembre

 

Antes de la apertura de la rueda cambiaria se conoce la rencuncia de Luis Caputo como presidente del BCRA. Los futuros de dólar se dispararon, y los ADRs y los bonos tuvieron una reacción inicial negativa. Luego se dio a conocer el nombre del sucedor, Guido Sanderlis, un hombre de confianza de Nicolas Dujovne, y el mercado se estabilizó.

 

CONTEXTO INTERNACIONAL

 

Uno de los puntos más importantes a tener en cuenta es la influencia del contexto internacional. Como explicamos en informes anteriores, desde que se produjo el cambio de Gobierno Nacional en diciembre de 2015, se han tomado diversas políticas en pos de que Argentina se reinserte en los mercados financieros internacionales. Como consecuencia, el país se encuentra directamente afectado por lo que suceda en estos.

 

Como habíamos mencionado en nuestro informe titulado ¿Funciona la intervención del Banco Central? del día 28 de abril de 2018, nos encontramos en un contexto internacional donde la “hiperliquidez mundial” dada por las bajísimas tasas de interés y por los programas de recompra de bonos impulsados por los principales bancos centrales del mundo (Reserva Federal de Estados Unidos, Banco Central Europeo y el Banco de Japon) llegó a su fin. Por lo tanto, las tasas de interés exigidas a los títulos de deuda comenzaron a crecer y los inversores comenzaron a ser más cautos en cuanto a los activos donde colocar su dinero.

 

Este 2018 en particular, comenzó con una fuerte alza de la tasa de interés del bono del Tesoro de Estados Unidos a 10 años, que pasó de 2,40% anual a

3,00% anual en abril. Además, el dólar a nivel mundial – medido por el índice DXY, que refleja la fuerza relativa del dólar norteamericano junto a otras monedas como por ejemplo el euro – comenzó también a mediados de abril una fuerte alza que lo llevó a apreciarse más de un 6% en un mes y medio. Esta fuerte apreciación del dólar frente a otras monedas de países desarrollados, llevó a que monedas de países emergentes se vieran depreciadas frente al dólar, como se puede observar en el gráfico.

 

En síntesis, estas dos medidas – alza de tasas de interés y la FED “aspirando” dólares – impactan directamente en los mercados financieros mundiales, haciendo más caro el dinero a nivel mundial y un dólar fuerte con respecto a las demás monedas, disminuyendo el apetito de los inversores por activos de riesgo.

 

¿CULPA DEL CONTEXTO?

 

Argentina no está exenta a este contexto internacional desarrollado anteriormente, por lo que también se ve afectada. Sin embargo, hay que tener en cuenta que el grado de exposición a estos movimientos financieros depende de las políticas económicas adoptadas por el Gobierno Nacional.

 

Políticas como el endeudamiento en más de 100.000 millones de dólares en dos años y medio, y la fuerte dependencia del crédito internacional para financiar las necesidades de dólares del país (principalmente el fuerte déficit de cuenta corriente externa que tenía la economía argentina debido al atraso cambiario) hicieron que el país esté más expuesto a los movimientos financieros mundiales.

 

No es objetivo de este análisis justificar la acción u omisión de políticas económicas. Solo describir lo más objetivamente posible las consecuencias de las mismas: aumentar la dependencia financiera externa lleva a que las condiciones financieras del país se vean fuertemente deterioradas cuando el contexto se torna negativo.

 

También hay consecuencias por la falta histórica en este país a una diversificación de las exportaciones: la generación de dólares “genuinos” depende fuertemente del sector agropecuario, que este año sufrió la peor sequía de los últimos cincuenta años, con pérdidas de hasta 8.000 millones de dólares que, en un contexto de necesidad de divisas, se volvían sumamente importantes. Este factor también sumó a la depreciación del peso argentino.

 

¿FIN DE LA CORRIDA?

 

Uno de los mayores interrogantes es si el dólar ha encontrado un precio de equilibrio o todavía le queda recorrido alcista. Si bien nadie tiene la respuesta, ya que en este contexto el veredicto final lo da el mercado, intentaremos destacar algunos puntos importantes a considerar:

 

 

•             El acuerdo con el FMI había limitado las herramientas del BCRA para intervenir en  el mercado cambiario, por lo que se favorecía la especulación debido a la ausencia del jugador más grande. Esto se ve por la reversión que tuvo el  dólar una vez que  el BCRA decidió intervenir mediante ventas directas en el mercado. Se estima que con el nuevo acuerdo con el FMI, la autoridad monetaria tenga más libertad de acción, por lo que se deberá prestar atención a este punto.

 

•             Los flujos comerciales en las fronteras (por ejemplo, con Uruguay, Chile y Paraguay) se revirtieron fuertemente: el año pasado eran argentinos que iban a comprar productos a esos países, ahora es al revés. Esto nos da la pauta de que “quedamos baratos”, aunque hay que estar atentos a los aumentos de precios.

 

•             Al viernes 21 de septiembre de 2018, el Tipo de Cambio Real Multilateral cerró en 132,30 puntos. Este nivel se encontraba en los años 2010/2011.

 

•             Una vez transcurrido el impacto inicial del pass through a precios de la devaluación, la inflación debe caer fuertemente. De lo contrario, se perderá mucha competitividad ganada y sumará presión sobre el tipo de cambio.

 

•             Las necesidades de dólares por déficit de cuenta corriente externa se reducirán fuertemente, por efecto ingreso, efecto precio y recesión interna. Sin embargo, las proyecciones tanto del Gobierno Nacional como de otras consultoras económicas, arrojan que el déficit, si bien reducido, continuará presente. Por lo que se seguirán necesitando dólares que, si no provienen desde la cuenta financiera, deberán ser provistas por el BCRA a través de la reducción de las reservas internacionales.

 

•             Esta semana se estima que serán anunciados los detalles del nuevo acuerdo con el FMI, donde se darán a conocer si se aumentará el monto del acuerdo y si se adelantarán los desembolsos.

 

•             Contando los vencimientos de LETEs y REPOs, en lo que queda del 2018 hay vencimientos de deudas en dólares por casi 19.000 millones de dólares y casi 30.000 millones de dólares para el 2019. Esto es contabilizando solamente los vencimientos de deuda del Estado Nacional.

 

 

Nicolas Rivas, Analista Financiero en Estudio Kotsias

 

 

 

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